最近、雇用をはじめとする一部の経済指標が予想を上回り、米中貿易交渉が妥結するという期待から、米国の株価が過去最高値を更新している。しかし多くの経済指標には下降の兆候が表れ、株価は実物景気を過大評価している。現在まで長期好況が続いている米国経済が２０２０年にはハードランディングする可能性もある。米国経済は２００９年６月を景気の底に今年１１月まで１２５カ月間にわたり拡張局面を維持してきた。米景気循環史上初めてだ。

しかし景気減速の兆候を読む必要がある。まずカンファレンスボードが作成している景気先行指数が７月をピークに１０月まで３カ月連続で下落し、産業生産も今年に入って減少している。米供給管理協会（ＩＳＭ）製造業指数が９月には４７．８まで落ち、米国の金融危機が実物経済に本格的に影響を与えた２００９年６月（４６．３）以来の最低水準となった。サービス業指数はまだ基準（５０）を上回っているが、製造業指数が１カ月ほど先行してきた点を考慮すると、遠からずサービス業景気も収縮局面に入る可能性が高い。

支出の側面で見ても国内総生産（ＧＤＰ）を構成する建設投資が昨年から大幅に減少している。４－６月期以降は設備投資と輸出も減少傾向に転じる兆候が表れている。米国のＧＤＰの７０％を占めている消費だけが増加し、景気拡張を何とか延長している。しかしカンファレンスボード消費者信頼指数が７月をピークに１１月まで４カ月連続で下落し、消費心理がやや委縮している。７－９月期にも消費が４．２％増加して米国経済が２．１％成長したが、経済成長率は１－３月期の３．１％に比べて低下している。

◆米国経済指標に鈍化の兆候

先月、非農業部門での雇用が２６万６０００件増加して予想（１８万件）をはるかに上回ったが、今年１－１１月は月平均１７万９７００件増で、昨年の平均（２２万３３００件増）より少ない。

こうした指標から判断すると、米国経済は近く収縮局面に入る可能性が高いとみられる。問題はソフトランディングか、ハードランディングかだ。普通、ソフトランディングとは長期傾向ライン以上に成長していた経済変数が長期傾向ラインに接近した後、またこれに沿って動いたりその上で成長することを意味する。一方、ハードランディングは傾向ライン上にあった経済変数が急速に傾向ラインの下に落ちる現象だ。

米国ＧＤＰでのソフトランディングまたはハードランディングを見てみよう。２００８年の米国の金融危機後、米国経済がハードランディングした。２００８年１－３月期から実際のＧＤＰが米議会が推定した潜在ＧＤＰを下回り、２００９年４－６月期にはマイナス５．９％となった。これをＧＤＰギャップ率というが、米国経済がそれだけ能力以下の成長をしたということだ。その後、積極的な財政・通貨政策で需要が増加し、２０１７年１０－１２月期からは実際のＧＤＰが潜在水準を超え、１－３月期にはＧＤＰギャップ率がプラス０．９％となった。米国経済が能力以上に成長し、インフレーション圧力が表れたのだ。

最近、ブルームバーグコンセンサスによると、来年の米国成長率は１．８％と、今年（２．３％）より低くなると予想される。２０２０年の成長率は米議会が推定した潜在成長率２％を下回るということだ。ここで専門統計技法（Ｈｏｄｒｉｃｋ－Ｐｒｅｓｃｏｔｔ　ｆｉｌｔｅｒ）で米国の傾向ＧＤＰを推定し、ブルームバーグ予測値を適用してみると、来年の米国のＧＤＰは傾向ＧＤＰ以下に落ちる。普通、経済成長率が下落する局面では、実際の成長率が専門家の予想値よりさらに低くなる。来年の米国経済が現在の成長率予測値よりさらに低くなり、ハードランディングする可能性が高いということだ。

資産価格にはソフトランディングがない。特に株価は景気拡張局面で経済変数を過大評価し、収縮局面では過小評価する傾向がある。これは米国の株価（Ｓ＆Ｐ５００）が産業生産・小売販売・非農業部門雇用など主要経済指標をどれほど過小あるいは過大評価しているかを見せている。

【コラム】「最長１２５カ月拡張」米国経済、今は安全ベルトを締める時（２）