今年中国のハイテク株は世界の金融市場で再び注目されている。ハンセンテック指数は年初より41％上昇し、アリババ、テンセント、バイドゥなどの大型ハイテク株は50～90％台の上昇を記録した。人工知能（AI）分野でディープシークの技術突破が転換点になり、中国政府の半導体自給化政策と大手企業のAIモデル開発が投資心理を大きく刺激した。外国人投資家もやはり低評価されたバリュエーションと成長への期待感を根拠に中国市場に復帰する流れだ。もちろん半導体自給の成果は依然として不確実で、消費萎縮と青年失業のような構造的問題が残存する。しかしわずか数年前に恒大グループ問題と地方不動産低迷で大きな苦労をした中国経済が方向を旋回している点を否定するのは難しい。

変化の分水嶺は2020年末にあった。中国人民銀行と銀行保険監督管理委員会は銀行の不動産融資偏重を抑制するため「不動産貸付集中度管理制度」を導入した。大型銀行の場合、全貸付のうち不動産貸付の割合を40％以下、個人住宅担保貸付は32．5％以下に制限した。中型銀行はそれぞれ27．5％と20％の上限を設定した。専門家らは一部中小銀行が地域の産業構造上不動産貸付への依存度が過度だと指摘し、こうした規制が金融安定に必要だと評価した。さらにはこれが中小銀行が本来の役割である実体経済・中小企業支援に戻る契機になるという分析も出てきた。

中国は2008年の世界的金融危機後に大規模インフラと不動産投資に依存して成長率を維持してきた。GDPの25～30％が不動産・建設部門で発生し、家計資産の70％以上が住宅に縛られていた。その結果、不動産バブル、家計負債急増、銀行の不動産貸付偏重という三重のリスクが累積した。中小銀行は特定地域の不動産景気に直接露出し打撃を受けやすく、シャドーバンキングを通した迂回的資金供給まで拡大しリスクはさらに深刻化した。中国当局が銀行の貸付ポートフォリオを強制的に多角化するほかなかった理由だ。

その後政策の焦点は先端製造業にシフトした。中国政府は第14次5カ年計画（2021～2025年）と製造強国戦略を通じ、AI、半導体、ロボット、親環境技術を未来核心産業に指定し金融資源を集中的に投じた。人民銀行は科学技術革新再貸付プログラムとグリーン金融支援手段を導入し低利で資金を供給し、2023年には先端製造業装備のアップグレードに向けた特別貸付プログラムも拡大した。その結果、2023年末基準で製造業の中長期貸付残高は前年比31．9％増加し、先端製造業の貸付残高は34％増えた。金融が不動産から先端産業に流れを変えた結果が今年のハイテク株反騰につながったと評価できる。

中国がこうした転換を単純に産業政策次元ではなく金融システム改革の一環としてアプローチしたということだ。銀行の貸付偏重を抑制し、シャドーバンキングを遮断し、政策金融を通じて未来産業に資金を誘導する一連の過程がひとつのパッケージのように作動した。これは「金融がどこに流れるべきか」という国レベルの戦略的問題を単純に短期景気浮揚や資産市場安定の枠組みだけで見なかったという意味だ。金融の構造的改編を通じて成長動力の転換を実現したのだ。

韓国にも中国が体験したことと同様の課題が山積しているため、金融委員会が発表した生産的金融転換政策は大変重要な意義を持つ。この政策の一環で銀行資本規制を調整して不動産貸付偏重を緩和し企業金融を活性化しようと考えるが、中国式総量規制と比較すれば市場親和的な方法だ。一部では景気低迷の恐れがある状況で企業貸付を増やすことが適切なのかに対する疑問を提起したりもする。しかし高リスク・高収益の革新事業に資金を供給し、資金が生産性の高い分野に流れるよう誘導し監視すること、これが銀行が存在する理由だ。

また、シャドーバンキングの代表事例であるセマウル金庫問題はこれ以上先送りすることはできない。セマウル金庫は預金を受け貸付をする点で銀行と似ているが、金融当局の直接監督を受けないためシャドーバンキングに分類される。金融監督の垣根の外にあったためにリスクが大きくなっても当局の対応が遅れる。2025年上半期基準でセマウル金庫の総資産は288兆4000億ウォンに達するが、1兆3000億ウォンを超える純損失を記録し、相当部分は不動産貸付不良から始まった。李在明（イ・ジェミョン）大統領が「セマウル金庫が実際は管理・監督の死角地帯のようだ」と指摘しながら金融当局への移管の必要性を言及したのもこうした脈絡だ。中国もやはりシャドーバンキングを通じた不動産過剰貸付が不動産過熱と金融不安定を拡大する痛恨の経験をした。生産的金融への転換は不動産に集中したシャドーバンキングを金融監督体系の中に引き込んで初めて完成できる。

パク・ソニョン／東国（トングク）大学経済学科教授