「レゴランド問題」が触発した債券市場の流動性悪化に韓国政府が５０兆ウォン以上を投入する。レゴランド問題は２０５０億ウォン規模の資産流動化企業手形（ＡＢＣＰ）に江原道（カンウォンド）が保証履行を拒否し不渡り処理された問題だ。これまで「自治体保証＝超優良等級」と見なしてきた市場の「公式」が壊れ、短期資金市場だけでなく社債・国債市場まで急速に冷え込んだ。韓国政府が５０兆ウォン規模の対策を出したが市場では「果たして十分だろうか」という疑問を示す。ＡＢＣＰにどうして市場がこのように鋭敏に反応するのだろうか。

ＰＦＡＢＣＰは文字通りＰＦ貸付債券を基礎資産として発行した企業手形（ＣＰ）だ。流動化専門会社（ＳＰＣ）が施行会社のＰＦ貸付債券を担保にＡＢＣＰを発行すれば、証券会社は信用を補強する役割をする。信用等級が高い証券会社が「借金の保証」を立てる格好だ。

預託決済院が２４日に明らかにしたところによると、今年初めから２１日までの韓国のＡＢＣＰ発行金額は１５８兆７７００億ウォンに達する。このうち最近議論となった不動産プロジェクトファイナンス（ＰＦ）ＡＢＣＰ発行金額は２４兆４４００億ウォン規模だ。

◇証券会社、保証を立てて手数料得る

原則的に施行会社は満期が長い社債を発行すれば不動産景気悪化にともなうリスク負担なく開発資金を確保できる。だが満期が長くなるほど高い利子を払って資金を借りなければならないため、施行会社は相対的に金利が低い短期資金を求めることになる。また、通常ＰＦ開発事業で施行会社の信用度が低いため施行会社では社債どころか流動化証券の発行条件も合わせるのが厳しい。証券会社はこうした需要を狙い、信用を補強し満期１年以下のＡＢＣＰ発行を助ける代わりに手数料と利子差益を得る。

問題は不動産景気が悪化し短期資金に対する投資需要が消える時だ。満期を迎えたＡＢＣＰ借り換えに向け新たにＡＢＣＰを発行しなければならないがこれを買う投資家がいなくなることだ。施行会社の償還能力が不足する場合、その償還負担は借金の保証を立てた証券会社にそのまま移る。証券会社が負債を代わりに返さなければならない状況につながるものだ。

資本市場研究院のファン・セウン選任研究委員は「ＡＢＣＰに対する保証限度規制がないので証券会社は無限大にＡＢＣＰ保証書を切ることができる。１～２件の事業所でＰＦＡＢＣＰが不渡りを出す場合、証券会社独自の資金で耐えることはできるだろうが、業況悪化で連鎖的な不渡りが広がれば資本力が弱い中小証券会社の場合、証券会社自体が不渡りを出す可能性もある」と説明した。

「レゴランド問題」が触発した韓国債券市場の流動性悪化…政府が５０兆ウォン以上投入へ（２）